Una frase muy utilizada por los brokers de Wall Street advierte que “al mercado no se le discute, al mercado se le entiende”. John Maynard Keynes popularizó otra frase: “El mercado puede permanecer irracional más tiempo del que tú puedes permanecer solvente”. Posiblemente con estos conceptos en la cabeza, Luis “Toto” Caputo decidió cortar por lo sano y dio de baja la principal estrategia que él mismo había diseñado para el 2026.
Con un riesgo país ahora arriba de los 600 puntos básicos y en medio de la guerra en el Golfo Pérsico, el ministro de Economía recalculó y ya no insiste con regresar a los mercados internacionales. En un congreso organizado por el IAEF explicó que los futuros vencimientos de deuda serán atendidos con emisiones locales, ingresos por privatizaciones y “fuentes alternativas” que son más baratas que buscar fondeo en el mercado internacional.
Un informe del banco UBS enfatizó que el riesgo país de Argentina debería estar en torno a los 400 puntos básicos. Pero el mercado opina diferente, a pesar del superávit fiscal y de las compras diarias de dólares que viene realizando el Banco Central para fortalecer las reservas.
No es posible tener certeza absoluta sobre por qué los bonos argentinos volvieron a estar castigados. Una parte importante de la explicación es que la guerra provocó una fuerte salida de activos de riesgo, en particular de mercados emergentes.
Deuda y “riesgo kuka”
La búsqueda de refugio golpeó a la deuda argentina incluso más que en otros países. El Gobierno cree que el “riesgo kuka” sigue influyendo en la decisión de los inversores. Con elecciones presidenciales el año que viene y el recuerdo de lo sucedido a Mauricio Macri, no es fácil hacer apuestas de largo plazo.
El dólar, sin embargo, casi no se inmutó. Argentina fue uno de los pocos países en los que la moneda se apreció desde que empezó la guerra, a fines de febrero. En este caso la explicación es que el flujo de dólares se mantuvo alto durante el período y, además, el cepo cambiario limita el acceso al mercado por parte de las empresas.
Como consecuencia, el tipo de cambio real muestra una apreciación del 10% desde el arranque del año. Argentina vuelve a encarecerse en dólares, algo que tarde o temprano debería corregirse, ya sea con una fuerte reducción de la inflación o con una suba del tipo de cambio.
Aunque Javier Milei ganó con holgura las elecciones de medio término, nadie puede garantizar con absoluta certeza una victoria en las presidenciales. Ese margen de duda limita la recuperación de los bonos. La suba del desempleo en medio del proceso de apertura económica y una actividad que marcha a dos velocidades (con claros ganadores y perdedores) obligan a ser cautelosos al proyectar.
El nivel récord de depósitos en dólares, ya en USD 39.000 millones, le da al Gobierno un margen de tranquilidad para satisfacer sus necesidades de fondeo. El objetivo ahora es emitir USD 2.000 millones de Bonar 2027 para hacer frente al próximo vencimiento de julio. Esos dólares están colocados al 2% anual o, en muchos casos, a tasa cero, mientras que el Tesoro paga casi 6% anual con pago mensual de intereses. Por eso, la oferta de dólares abundantes en los próximos meses está casi asegurada.
La suba del riesgo país puede complicar algunos planes de empresas o de provincias para buscar financiamiento internacional, porque tendrían que pagar una tasa cercana al 10%. Mendoza ya está en la fila para salir al mercado como antes lo hicieron la ciudad de Buenos Aires, Santa Fe, Entre Ríos y Córdoba. Pero deberá esperar a que mejoren las condiciones de mercado.
La guerra y el humor de los mercados
La evolución de la guerra con Irán seguirá condicionando el humor de los mercados. Alberto Bernal, head de estrategia de XP Investment, se mostró optimista respecto a un desenlace rápido: “Creemos que esto puede durar a lo sumo dos o tres semanas más. China es el que tiene la posibilidad de presionar para el final del conflicto, porque es el principal exportador de petróleo del mundo y no van a estar dispuestos a seguir pagando arriba de USD 100 el barril. Son ellos los que van a terminar presionando a Irán para que deje de bombardear el estrecho de Ormuz”.
Pero cada semana que sigue el conflicto los mercados pasan factura. La caída de las cotizaciones se aceleró a medida que no hubo señales de alto el fuego. Donald Trump insiste en que la victoria sobre Irán es apabullante.
El primer impacto en la economía doméstica se notó en la suba del precio de la nafta. Horacio Marín, CEO de YPF, aclaró a principios de esta semana que no aumentaría más de 10% porque el incremento del barril es “coyuntural”. Con esa aclaración buscó limitar en el corto plazo el efecto sobre la inflación y, al mismo tiempo, enviar una señal a los competidores para que no apliquen aumentos superiores.
El economista Fernando Marull proyectó que la inflación de marzo se ubicará en 3%, aunque no descartó que incluso termine siendo mayor. La buena noticia es que en abril se espera un retroceso hasta situarse por debajo del 2,5%. Esto siempre que el barril de petróleo no siga aumentando, lo que obligaría a nuevos incrementos en los surtidores.
Aunque todavía resulta prematuro afirmarlo con certeza, la desaceleración inflacionaria prevista para abril podría marcar un punto de inflexión luego de prácticamente un año de subas continuas del índice.
El equipo económico confía en que la estabilidad cambiaria y la desaceleración en el ritmo de crecimiento de los agregados monetarios ayudarán a reducir la inflación en los próximos meses. El índice mayorista, que subió solo 1% en febrero, alimenta esa expectativa.
Apuesta al segundo trimestre
El Gobierno mira al segundo trimestre como una oportunidad para empezar a ver mejores números de actividad. Aunque el PBI creció casi 4,5% el año pasado, las cifras difundidas por el INDEC ponen en evidencia la “doble velocidad” entre sectores. Muchos describen la evolución como una “K”: algunos sectores suben mientras otros caen.
El agro, por ejemplo, mostró una expansión de 16% en el cuarto trimestre de 2025 respecto al mismo período del año anterior. La intermediación financiera creció 17% interanual y la pesca algo más de 10%. Sin embargo, la industria manufacturera cayó 5%, el comercio perdió 2,2% y el rubro construcción permaneció casi estancado. Ese comportamiento explica por qué la economía puede destruir empleo pese a que las estadísticas la muestran en expansión.
La combinación de desaceleración inflacionaria, recuperación del salario real, fuerte aumento de la liquidación de divisas por parte del agro y avance en la remonetización de la economía podría poner en marcha el círculo virtuoso para que la recuperación se empiece a sentir “en la calle”.
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